比亚迪成Momenta最大客户！辅助驾驶2年毛利率翻4倍

网新社研究所：近日，中国智能驾驶公司Momenta已通过港交所上市聆讯，预计最快于2026年6月底正式启动招股，拟募资至少10亿美元，对应估值超过100亿美元（约680亿人民）。据招股书披露，目前比亚迪已经成为Momenta最大客户，辅助驾驶业务毛利率，2年间翻了近4倍。

Momenta成立于2016年，核心业务分两块：一是为整车厂提供量产智能驾驶软件（L2级辅助驾驶，主打城市NOA）；二是发展自动驾驶Robotaxi服务。公司股东名单汇聚了众多国际知名车企、互联网大厂和资本财团——丰田、通用、梅赛德斯-奔馳、上汽、腾讯、淡马锡悉数在列，Uber与Grab也是合作伙伴。

根据招股书披露，截至2025年12月底，Momenta累计获得170款车型定点，已量产68款，全球安装量超过68万辆，按城市NOA销量计算，Momenta于全球独立城市NOA解决方案提供商中排名第一，市场份额为64.5%。Momenta近三年营业收入分别为7.4亿元，13.2亿元和24.1亿元，保持高速的增长态势。

一方面，公司正处于前所未有的“物理AI”的科技大浪潮下，享受着日新月异的科技红利和行业增速，但另一方面，公司目前仍处于亏损阶段，面临着来自外部行业的竞争压力和公司内部的盈利压力，仔细研读Momenta的招股书后，也发现了一些需要投资人清醒面对的客观事实。

首先是公司的“毛利率奇迹”。招股书显示，Momenta的毛利率从2023年的17.5%跳升至2025年的71.6%，两年翻了四倍，速度之快在科技公司里也属罕见。核心原因主要来自于，收入结构正在从"技术开发服务费"向"量产许可费"转移。前者是帮车企做定制化开发，利润率薄；后者是车卖一辆收一次技术许可费，是纯软件收入，利润率相对较高。2023年许可费仅占收入3.1%，到2025年已占到40.1%，这个趋势本身是积极的。

但问题和风险也恰恰隐含在其中。这个模式高度依赖车企持续的销量增长。 许可费按每辆车一次性收取，意味着收入跟着汽车行业的销量周期走。一旦合作车企某款车型销售不及预期，或被竞争对手取代，这块收入就会戛然而止。从招股书中也能看到，过去三年中，前五大客户贡献了62.6%至86.7%的收入，客户集中度极高，截止2025年，最大客户（根据招股书推测应该为比亚迪）的收入占比为21.6%。对于这类客户集中度较高的公司，收入的稳定性将面临持续的挑战。

看完收入端，再看利润端，依然也是需要投资者重点关注的方面。公司披露，经调整亏损（加回股份支付和优先股公允价值变动等非现金项目），从10.9亿收窄至3亿，确实在改善。但如果剔除后，公司的净亏损近三年实际是在持续扩大的，从25.7亿增至34.6亿，三年累计亏损近92亿元人民币。

为了提升科技竞争力，Momenta也持续在研发上加码投入，截至2025年12月31日，工程师和技术人员共计工1,157名，占员工总数八成，近三年研发费用分别为12.8亿元，15.1亿元和18.7亿元，累计超过50亿元。

高强度的资本开支和研发投入，体现在资产负债表上，则是挑战拉满。截至2025年底，公司净负债高达178.9亿元，流动负债超过资产逾190亿元。公司管理层表示现有资金可覆盖未来12个月营运（截止2025年底，公司有现金13亿元，2025年经营现金流为负2.8亿），并依赖本次IPO募资及优先股转股来修复资产负债表。这也意味着，这次IPO在某种程度上也是一次"救表行动"，为公司继续输送弹药。

根据招股书，Momenta的烧钱进度，似乎仍将持续一段时间。针对自动驾驶Robotaxi的这个业务，公司表示目前与Uber完成系统整合、在慕尼黑测试、在阿布扎比路测、携手奔馳和Lumo推高端无人出租车等。但有个关键事实也不能被忽视，Robotaxi业务当前对公司的总收入的贡献"并不重大"。

换句话说，这块业务目前基本是净支出，盈利路径完全依赖L4大规模商业化。而中国监管层近期已在逐渐收紧自动驾驶出租车许可发放。Momenta在招股书中表示现有许可均有效，且量产车业务不受影响，但Robotaxi扩张节奏被外部因素延缓，是现实存在的风险。

再回到股东层面，目前通用、丰田、奔驰、上汽同时是Momenta的投资者和主要客户。当技术成熟到一定程度，车企是否会选择自研或转向竞争对手？招股书本身也列为风险项——这是一把悬着的剑。

最后看看Momenta目前的估值水平。由于IPO尚未最终定价，具体估值金额无法得知，但根据市场普遍预期，Momenta本次估值大约在100亿美元左右（部分乐观预期接近1000亿人民币）。如果对标Mobileye和地平线，则看到Momenta当前估值水平并不便宜（甚至是最贵的那个）。 如果按100亿美元市值（约680亿人民币），对应2025年收入24.1亿元，市销率PS倍数约为28倍；Mobileye目前市值约7-5亿美元，对应PS仅3.7倍左右；地平线2025年营收37.58亿元，当前港股市值约500亿人民币，PS约13倍。显然Momenta的定价已经把三者的最高溢价都打进去了。

Momenta的毛利率71.6%确实优于地平线（约64%）和Mobileye（约48%），纯软件授权模式理论上应该享有更高PS倍数。但地平线1000万套的芯片累计出货、Mobileye数亿套的全球装机量，构筑的护城河深度远比Momenta的68万辆厚实。

但"接近盈亏平衡"和"实现盈利"之间，还隔着研发投入能否继续保持克制、Robotaxi何时贡献可见收入、以及整车厂客户是否持续扩大采购——三个变量。对于潜在投资者而言，Momenta是一家值得长期跟踪的公司，但在上市初期，比起追涨，或许更值得等待第一份季报，看看那条"71.6%毛利率+每年新增40款量产车型"的曲线，能否在公开市场的压力下继续兑现。

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